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如何从矿业的周期性中寻找机会?

文章来源:中国黄金网撰写时间:2021-09-28作者:薄少川


  

  

  

  嘉能可2014年~2016年年度财务指标 本版制图/孔钊

 

  在国内,我们有着全球最大的矿产勘查大军,具备了初级矿业发展坚实的技术基础和人力资源基础。然而,初级矿业与巨量的社会资本之间缺乏高效的市场机制的连接。因其行业特性,资源行业的国际化程度很高。

“走出去”是资源行业发展的必然,资源行业也是“走出去”的先行军。由于历史、发展模式、与资本市场的互动机制、法律法规体系和社会环境的不同,国内外矿业公司在发展的理念和运营实践上有着巨大的差异,这些差异使国内投资人尝遍了国际上的酸、苦、辣、咸,但甜头却不多。《国际矿业风云》一书介绍国外成熟的初级矿业发展机制和国际矿业的理念和实践等,本期选取本书矿业投资周期的内容,供有志于“走出去”的资源投资人借鉴。

 

  矿业行业低迷的时候,表面上看来给人一种分崩离析的感觉。然而,恰恰是这种分崩离析蕴含着创造下一个繁荣的巨大能量,对于投资人来说,这才是绝好的进入时机。投资,简单说来,不过是低买高卖。熊市创造的正是低买的机会。上一波行情赚了钱的不是在市场的高点进入的,而是在市场的低点进入的投资人。追涨杀跌之“追”和“杀”都是对未来趋势的判断,只有少数逆市投资人能够把握市场的机会。逆市投资便是顺势投资。

 

 

  投资于矿业行业,离不开周期性。

 

  源于资本逐利的本性和经济发展导致矿产品需求上升这两大根本因素,矿业行业在可以预见的未来逃不出周期性这一魔咒。这是因为经济发展的速度与矿产品供给的增长速度二者之间存在着脱节。

 

  在经济发展导致矿产品需求上升的时候,矿产品供给的增长往往滞后;而在经济发展减速、经济停滞乃至经济萎缩之时,矿产品供应的递减也往往滞后。经济规模的长期趋势无疑是增长的,进而导致价格上升→资金涌入→矿产品供给增加→价格下降→资金流出→供给增长停滞或供给下降→价格上升,如此周而复始。

 

  经济规模固然可以在短期内保持不变乃至于收缩,但其长期趋势无疑是增长的。因而短期的停滞与收缩改变不了矿业行业的周期性,只不过是影响了周期的长短。

 

  有人描述20世纪90年代互联网兴起之时美国硅谷的风险投资人追逐高科技公司时的疯狂:一位乞丐(Beggar)沿街乞讨多日,一无所获,忽然灵机一动,在“乞丐”前面加了个字母“e”(电子electronics的词头),很快就有人问“你有商业计划书吗”。乞丐又在后面加了个“com”,成了eBeggar.com,有人干脆把他领走了,“说吧,要多少钱”。

 

  萧条危机

 

  矿业行业的疯狂时期,矿业人也曾如此风光。曾几何时,一“矿”难求,即使是划了块空白地,冠之以“矿权”,已足以使人神魂颠倒。

 

  然而,狂飙过去,当年的大部分“矿”已不复存在,为众多投资人上了“风险”投资的生动一课。

 

  这倒也不都是坏事,挣钱令人兴奋,赔钱才使人成熟。矿业行业萧条之时,市场上哀鸿一片。

 

  矿业融资几近枯竭。

 

  从2012年起,多家大中型矿业公司的首席执行官黯然离职,这些在矿业行业的繁荣期本可成就一番事业的能人们可谓在错误的时间担任了错误的职务,不幸成了矿业周期的牺牲品和董事会的替罪羊,不啻悲壮。

 

  自2013年起,矿业公司资产“减计”蔚然成风。以全球最大的黄金公司巴里克黄金(Barrick Gold)为例,2013年年中,仅其位于智利和阿根廷边界的帕斯秋-拉马(Pascuc-Lama)项目即减计51亿美元。

 

  帕斯秋拉马是全球最大的未开发金矿藏之一,2016年底的两级储量(金属量)达1405万盎司(437吨),此外还有三级资源量(金属量)816万盎司(254吨),是十足的巨无霸。待开发的帕斯秋-拉马具有巨大的期权价值。

  在矿业公司的资产减计大潮中,唯有南非兰德黄金(Randgold Resources)因无须减计而巍然挺立,其首席执行官马克·布里斯托(Mark Bristow)也因此在业界享有盛誉。

 

  多年来,兰德黄金坚持以每盎司1000美元的黄金价格核定储量。布里斯托也对业界以牺牲现金流为代价的大举举债扩张提出严厉批评,他说:“过去30年间,黄金行业只有2008年~2011年的4年有正现金流。”

 

  大幅萎缩的现金流已不能支撑高筑的债台,大中型矿业公司纷纷出售资产,以偿还债务,改善资产负债表。

 

  在加拿大,适逢政府开放药用大麻种植市场,从2014年初开始,陆续有十几家支撑不下去的初级矿业公司宣布,改种大麻。

 

  当时的加拿大世纪铁矿有限公司(Century Iron Mines Corporation)则利用其与国内大型矿业公司合作的优势成为一家澳大利亚食品公司的独家代理,在中国卖鸡蛋!

 

  到2015年下半年,大型黄金公司的股价跌到了14年前的水平。自2008年~2009年金融危机之后,2015年10月,全球矿业公司的总市值首次跌破一万亿美元。

 

  2015年11月,英国巴克莱银行(Barclays)的分析说,过去5年矿业公司的市场表现是自1966年以来的50年间最差的。

 

  嘉能可虚惊一场

 

  全球最大的矿产品贸易商、大型矿业公司瑞士嘉能可(Glencore plc)在2015年9月底经历了惊险的一幕。

 

  2015年9月28日,伦敦英维斯泰克(Investec plc)分析师汉特·希尔阔特发布报告,称如果当时的矿产品价格持续下去,嘉能可的股票将一文不值。

 

  嘉能可的股价当日下跌了31%,创下了盘中0.67英镑的上市后的最低价。被借股做空的嘉能可股票达到了9500万股,占总股本的0.7%。这对于富时100(FTSE 100)指数成分股来说极不寻常。在这之前的两周刚刚以每股1.25英镑认购了新股的股东账面上损失了46%。

 

  嘉能可人怒斥这份报告“胡扯”。

 

  在嘉能可的危机公关下,市场很快就缓过神来,嘉能可的股价次日(2015年9月29日)即强劲反弹。当时市场的神经就是那么脆弱,交易员们曾以为那是矿业界的“雷曼兄弟”时刻。希尔阔特本人也没想到市场的反应竟然如此强烈,赶紧出面澄清说:“我说的只是一种假定情况,即如果矿产品价格没有改观。”

 

  当时的嘉能可净债务达296亿美元,在股东的压力下,正在通过发行新股、暂停分红、出售资产等各种手段力求偿还102亿美元的债务,以降低杠杆水平。贸易商本来杠杆就高,但是面对股东和市场的担心,嘉能可虽然并不情愿,也不得不采取措施。

 

  嘉能可的前身由有“史上最伟大的商品贸易商”之称的马克·里奇于1974年在瑞士创立,1994年通过12亿美元的管理层收购(management buy-out,缩写为MBO)出售给了管理层和员工。

 

  里奇生于比利时安特卫普,是一名犹太难民的儿子,后加人了美国国籍。20世纪70年代,为摆脱大型石油公司对石油的控制,里奇创立了石油现货交易市场;20世纪80年代,他违背美国禁令,与伊斯兰革命后的伊朗交易石油,因为与伊朗的非法交易及逃税被美国政府起诉,并受到美国联邦调查局(FBI)的通缉。

 

  1983年,里奇在美国政府对他提出指控以前逃往瑞士,成了逃犯。2001年1月,美国总统比尔·克林顿在任上的最后一天豁免了他,但他再也没有回到美国,并放弃了美国国籍。

 

  2013年6月,78岁的里奇因脑中风辞世,结束了他传奇而极富争议的一生。嘉能可于2011年5月在伦敦和香港两地上市,市值达610亿美元。时值矿业行业的巅峰时代,嘉能可可谓占尽风光。2013年5月,经过450天的跌宕起伏,又以300亿美元的全股票交易兼并当时的超达(Xstrata plc),铸就了今天的嘉能可。

 

  嘉能可的首席执行官、南非人伊万·格雷森博格是有名的工作狂,他的名言就是“没工夫去海边”。

 

  2017年3月2日,嘉能可发布了2016年年报(右图)。

 

  格雷森博格禁不住感叹,一年半间,恍若隔世。

 

  如果说嘉能可只是虚惊了一场,美国最大的煤炭公司皮博迪能源则是死里逃生。

 

  皮博迪能源浴火重生

 

  皮博迪能源有限公司(Peabody Encrgy Corporntion,纽约证券交易所交易代码BTU)是除国有企业以外全球最大的煤炭公司,位居《财富》全球500强(Fortane 500)之列,资产横跨五大洲25个国家。

 

  2016年4月13日,皮博迪能源寻求《破产法》第11章项下的破产保护。

 

  破产保护使债务人在不能按原来的债务条款按期偿付借款本息的情况下暂时停止偿付债务,以期赢得时间,通过出售资产偿还债务、债转股等方式与债权人达成业务与债务重组协议。不能达成重组协议的,进入破产清算。

 

  煤炭作为大宗商品有其自己的基本面,与其他矿种的联动性未必很强,但在这一轮矿产品下跌的行情中却引领行情,跌速之快、跌幅之深令各煤炭公司猝不及防。现金流迅速衰减的高杠杆的煤炭公司捉襟见肘,无力按期偿债,皮博迪能源便是其中之一。

 

  然而,进人破产保护之日也是煤炭市场恢复之时,煤炭价格恢复之快同样令人瞠日结舌。

 

  如果不是煤炭价格的迅速恢复让债权人看到了希望,皮博迪能源的命运可就不好说了。

 

  2017年4月3日,皮博迪能源公告,已与所有债权人达成债务重组协议,股票于次日在纽约证券交易所恢复交易。经过一年的洗礼,浴火重生。

 

  嘉能可和皮博迪能源境况的好转是矿业界的一个缩影。2017年初,对于2015年间被沉重的债务负担压得喘不过气来的矿业公司,媒体的看点则是,他们手里大把大把的现金打算怎么花?

 

  各公司纷纷通过提高分红、股票回购等手段向股东返利。

 

  无疑,支撑着矿业周期的长期基本面依然是完整的。

 

  2013年9月,美国著名咨询公司麦肯锡预测,到2030年,全球对钢材的需求将在2010年的基础上增长75%。

 

  一个基本共识是,到2050年全球人口将从现在的70亿人增长到90多亿人。

 

  2013年12月,美国著名智库布鲁金斯学会(Brookings Institution)预测,到2020年,全球中产阶级的人数将从当时的18亿人增长到32亿人,到2030年将增长到49亿人,而中产阶级是消费需求增长的主要动力。

 

  与需求日益增长相对应的是,矿业行业“挂枝低的果子已被摘尽”,老矿山日益衰竭,平均开采深度越来越深,平均品位越来越低,而新矿山的发现,尤其是大矿的发现愈加稀少。

 

  2015年10月,国际著名咨询公司伍德·麦肯锡警告说,如果矿业行业不能追加其本应投入而未能投入的1500亿美元的投资,矿产品供应短缺的局面必然出现。

 

  人们常说,市场触底的时候,没有人敲钟通报。然而这一次虽然没有钟可敲,摩根士丹利(Morgan Stanley)真的通报了。2015年10月,摩根士丹利从当时矿业公司的估值等多个角度提醒投资人,矿业市场最黑暗的时候正在成为过去。

 

  在美国纳斯达克(NASDAQ)上市的两个ETF(交易所交易基金),美国万艾克(Van Eck)基金管理公司管理的GDX和GDXJ常被用于黄金行业的景气度的度量和某一黄金公司股价表现的参照基准。

 

  GDX:万艾克矢量黄金矿商ETF(VanEck Vectors Gold Miners ETF,代码GDX),用于度量大型黄金公司;

 

  GDXJ:万艾克矢量小型黄金矿商BTF(VanEck Vectors Junior Gold Miners ETF,代码GDXJ),用于度量中小型黄会公司。

 

  通俗地说,ETF是可以像股票一样便利交易的基金,兼有股票和共同基金双重特性。一方面可以像股票一样通过交易所方便地买卖;另一方面像共同基金一样披露其持仓情况、管理费等,有的还可以赎回其持仓标的。

 

  正是这种便利性使ETF刚一面世便获得了空前的发展,追踪各种股票、债券、商品、指数等标的物的ETF早已遍地开花,为缺乏专业知识和专门的交易手段,但又有意投资于这些金融产品的投资人提供了便利。

 

  分析出来的也好,蒙上的也罢,摩根士丹利当时是看对了。

 

  逆市投资

 

  矿业投资相当程度上做的是周期。成功的投资大多始于低谷时投资、高潮时收获,然后稳健发展,以期安然渡过下一个低谷。

 

  矿业行业低迷的时候,表面上看来给人一种分崩离析的感觉。然而,恰恰是这种分崩离析蕴含着创造下一个繁荣的巨大能量,对于投资人来说,这才是绝好的进入时机。投资,简单说来,不过是低买高卖。熊市创造的正是低买的机会。上一波行情赚了钱的不是在市场的高点进入的,而是在市场的低点进入的投资人。

 

  遗憾的是,绝大部分投资人,包括很有经验的投资人,都不能幸免高买低卖的随波逐流,追涨杀跌之“追”和“杀”都是对未来趋势的判断,只有少数逆市(contrarian,或称“反周期”)投资人能够把握市场的机会。

 

  其实,逆市投资便是顺势投资。

 

  不知源于哪位高人的洞察,原来汉语里的“危机”一词竟然蕴含着“危险”与“机会”双重意义,致使一些老外对这两个写起来足以令他们天旋地转的汉字也津津乐道起来。愿读者认识到矿业投资的风险,也把握住其中巨大的机会。

 

  这个世界早已是多极和多维的,抄底基本上是可遇而不可求的不可重复事件。有幸抄到了底,可以作为茶余饭后的谈资不时过过嘴瘾,但若相信自己具备了永续的抄底能力,则未免幼稚了。

 

  这一轮低迷,矿业并没有一切归零而推倒重来,下一轮繁荣也不会是上一轮牛市的简单重复。在矿业市场已然复苏之时,我们应该做好功课,整装待发。

 

  (本文内容源于《国际矿业风云》,本书于2017年由人民日报出版社出版;作者现为紫金矿业和中矿资源独立董事。)

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