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3毫秒减速带,交易保障还是创新阻碍?

文章来源:中国黄金网撰写时间:2019-05-29作者:张正虹


  美国商品期货交易委员会(CFTC)5月15日通过了一项规模虽小但具有先例意义的交易所规则备案,虽然该委员会称这一做法符合商品交易法的核心原则,但却也引来对交易公平的争议。

  美国商品期货交易委员会市场监督司5月15日发布声明称,ICE期货美国交易所(ICE Futures U.S.,Inc.)将实施一项“被动订单保护”功能(POP),即在处理“攻击性”订单时创建一个“延迟”或“减速带”,使其不会先于静止订单或被动订单执行,但也不会延迟被动订单的执行、修改或取消。订单保护功能通过非对称延迟来削减部分高频交易员的速度优势对市场的影响。“被动订单保护”功能最初将在ICE每日黄金期货和每日白银期货市场应用,延迟时间将设置为3毫秒。

 

  控制高频交易员,期货市场迎来减速

  今年2月1日,ICE期货美国交易所向美国商品期货交易委员会提交了关于ICE规则4.26(订单执行)的修正,申请允许ICE实现一个新的功能,实施3毫秒“被动订单保护”功能,这一功能将首先运用于每日黄金期货和白银期货市场。

  ICE规则4.26规定,“对于交易所可自行决定的那些期货合约及合约月份,可以启动被动订单保护”。

  2月13日,根据授权,美国商品期货交易委员会市场监督司发布了一份延期90天审核的意见书。委员会要求公众就该意见书发表意见,并收到了支持和反对ICE规则的信件反馈。为期90天的审查期于2019年5月14日到期,委员会没有就提交的证明采取进一步行动。根据美国商品交易法和美国商品期货交易委员会的规定,如没有撤回或通知新规则或规则修正案与委员会的规定不一致,新规则将于90天审核期到期后自动生效。因此,随着审查期的结束,提交书已开始生效。

  这意味着,ICE期货交易所的黄金和白银期货交易将迎来减速,以往靠超快速交易投机获利的机会得到了抑制。

  然而,这也带来了市场的争议。就连美国商品期货交易委员会的委员们意见也并不一致,新规则是保障了被动订单的执行,还是阻碍了市场的创新发展?

 

  信息传输速度是市场效率演变的驱动力

  从信息传输速度的创新中获利,长期以来一直是通信革命和市场效率演变背后的驱动力。

  1790年,在了解到美国国会将要实施亚历山大·汉密尔顿的购买革命战争债券计划后,交易员们租赁了他们能找到的最快的船只到港口,在官方消息传到这些城市前购买这些廉价的国债;19世纪初,信鸽被用来把从停泊在加拿大新斯科舍省的欧洲船只上传来的消息带回波士顿;随后,驿站马车被派往纽约,传递种种可交换的情报。

  19世纪30年代,威廉·C·布里奇斯试图切断鸽子、轮船、马和公共马车的信息传播网络。他在纽约和费城之间运营着一个私人信号网络,这一网络由一系列安装在山上的柱子上的木板组成,每一个相近柱子站可以通过望远镜相互看到传递的信息。布里奇斯系统城市之间股市消息的传递缩短到10分钟至30分钟内,将正常的需要马车传递两日的速度周期缩短了99%。

  然而,几年后,布里奇斯的系统也被电报淘汰了。而电报的第一批客户就是股票经纪人,美国西联汇款公司扩展电报网络的投资就是由早期采用其技术的金融界获得的利润提供的资金。1887年,西联汇款的总裁声称其87%的收入来自股票和大宗商品交易商。

  试想,如果19世纪30年代的股票市场实行为期两天的交易“减速带”,使得布里奇斯利润丰厚的视觉信号系统失效,那么信息传输将缺乏创新和投资。在推动电报的发明和采用的过程中,会减少多少激励因素?它会拖延多长时间才能建立起一个全球性的通讯网络?而这个网络建设的资金都来自交易界对这项新技术的运用所产生的利润。

 

  提高流动性?还是违背公平原则?

  美国商品期货交易委员会委员布莱恩·昆坦茨认为,减速带会使高频的订单停止,从而给静止订单一个小的时间窗口来调整和避免执行。减速带的作用将阻止拥有更快网络的公司利用其速度优势来利用市场信息进行交易。他认为,金融市场的目标不是保护或庇护消息不灵通的人。相反,市场激励人们通过了解信息进行交易,市场效率就是通过研究、投资和知识产权获得的。

  风险和回报以信息的速度移动。那些发明并投资于更快的信息传输技术,以利用市场信息不对称获利的企业,将从自己的优势中获益。这一过程提高了市场效率,市场价格更直接地反映了价值变化。优势创造通常在回报最大的部门率先采用,回报增加将促进效率的进一步提高,继而形成新一轮的创新。利润动机、创新、回报和市场效率提高的良性循环创造了世界上流动性强、技术先进、容易进入、反应迅速的市场。

  布莱恩·昆坦茨认为,即使减速带是出于良好的意愿,但其潜在的对技术进步和市场效率进化的妨碍无法通过数据分析确切说明。他呼吁美国商品期货交易委员会提供竞争、开放、有效率和机制完善的市场环境。

 

  CFTC认为对期货市场带来正面和负面双重影响

  在90天的审查期间,美国商品期货交易委员会市场监督司的工作人员对ICE规则的法律和政策含义进行了分析,会见了多位市场参与者,并研究了其他市场的减速带。工作人员强调,他们对ICE规则的分析基于ICE提供的全部信息,包括ICE关于POP功能将在黄金和白银期货市场上实施及延迟3毫秒的声明。

  根据分析,市场监督司的工作人员建议委员会不反对ICE对规则进行的核证。委员会表示,这是指定的合同市场首次认证实现减速带功能的规则,目前,普遍缺乏有效的数据和研究分析来证实减速带的影响。如果没有这些数据和分析,就很难确定POP功能可能对市场功能产生的影响,因为市场中可能会有多个实施不同策略、具有速度能力的市场参与者相互作用、相互影响。

  市场监督司的工作人员认为,减速带的功能有可能在许多方面对期货市场的功能和质量产生显著的负面和正面影响。例如,减速带功能的实现,特别是像POP功能这样的非对称减速带,引起了市场参与者和交易员对市场交易是否公平竞争的担忧。有市场参与者表示,流动性提供者被赋予了进一步取消或修改其静止订单的能力,因此,市场可能将难以获得最新的流动性数据反馈。另一方面,ICE期货美国交易所的黄金期货和白银期货市场目前几乎没有订单交易,这些市场不是主要的价格发现市场,因此减速带功能可能通过减缓从事延迟套利的高速交易员的速度,促进某些流动性提供商应在这些市场的流动性和交易量。

  美国商品期货交易委员会决定根据适用的法律和法规要求,持续监测和分析POP功能的影响。美国商品期货交易委员会强调,委员会并不认为ICE规则的减速带功能认证在法律和政策树立了先例。相反,委员会将根据适用的法律和法规要求,根据所有相关事实,根据规则自身的优点考虑任何拟议的减速带功能。任何产品的减速带功能的实现,或对减速带功能的更改,例如对时间延迟期的调整,都需要向委员会单独提交规则。

  是更好地维护了市场的交易秩序,还是市场效率“向下看齐”?将交由市场和时间来给出答案。

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