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未来半年通胀走势将是关键

----美国黄金期货市场微观结构变动跟踪

文章来源:中国黄金网发布时间:2018-04-04作者:华泰期货 徐闻宇


  持仓、库存、价格和波动等市场微观结构提示着黄金价格未来的波动方向,通过观察美国黄金期货市场2000年以来的市场结构,我们发现未来半年的时间窗口对黄金价格方向的选择形成关键指引。

  从价格来看,目前正处于价格收敛的关键区间,未来半年内将成为价格波动方向的关键时间。

  从期货市场持仓来看,每次持仓增加对应着价格的回升,而新一轮的持仓增加可能正在形成。

  从持仓方向来看,基金净多头自2003年以来维持多头格局,而目前正处于2017年低点向上逐步形成的状态中。

  从库存持仓的虚实比来看,黄金自2016年初跌落至本轮下行周期的低点后,目前可能正处于第二轮回升的周期。

  从衍生品市场波动率来看,黄金波动率正位于有数据以来的低位。

 

黄金期货持仓再次脱离阶段性低点

  通过分析2000年以来的纽约商品交易所(COMEX)黄金期货市场期货持仓的绝对量和相对量,我们注意到持仓结构再次出现脱离2016年以来的阶段性低点的特点。而有意思的是相比较2000年以来长周期看,绝对持仓依然处于相对的高位,即对于价格而言多空的分歧在增加。

  从总持仓来看,截至2018年1月18日,COMEX黄金期货主力合约持仓58.74万手,较2017年底的49.30万手上涨近20%,相比较2011年以来的调整周期低点——2015年12月的38.91万手,已上涨近50%。持仓量的再次上涨显示出市场对于黄金价格未来上涨的关注度回升。

  从相对持仓来看,截至2018年1月16日的美国商品期货交易委员会(CFTC)报告显示,COMEX黄金期货净多持仓21.17万手,相对主力合约持仓占比36.36%,继续脱离2017年7月形成的12.42%低位。

 

黄金虚实比出现再次向上转变的可能

  从衍生品市场的角度,我们以COMEX黄金库存水平指代黄金的市场可流动的实物量,以期货市场持仓量指代黄金市场虚拟量水平,即“黄金虚实比=COMEX黄金库存/COMEX黄金持仓量”。通过该指标来反映实物市场和金融市场规模的对比,我们发现随着价格的上涨,黄金虚实比呈现重心抬升的局面。而在2011年以来的下行周期中,黄金虚实比延续持续下行的状态——直到2016年初达到本轮调整的低点。目前来看,截至2018年1月18日,黄金的虚实比降至15.87%。关注未来价格波动抬升对于虚实比的影响。

  另一方面,从ETF实物黄金持仓来看,2012年黄金ETF的持仓量达到阶段性高点之后,随着价格的调整,持仓量也迅速回落。ETF实物黄金持有量的调整持续至2015年底。我们注意到实物黄金持有量在2016年上半年迅速增加,收复了减持的大部分黄金量,虽然在2016年第四季度持有量出现下行调整,但是这种减持在2017年以尽数修复,显示出市场对于实物黄金的配置需求再次升温。截至2018年1月18日,全球实物黄金ETF持有量回升至2250吨。如果叠加实物ETF的持有量,黄金虚实比料进一步上升。

 

历史的角度看目前黄金波动率处于极低的低位

  此外,我们从黄金波动率走势的角度来看,每一轮价格大的变化都将形成波动率的跃升。如2008年金融危机、2011年欧债危机、2013年美联储缩减恐慌等。而从近期市场的波动率绝对值来看,目前波动率已再次降至了有数据以来的低位——接近10,处于历史低位的波动率水平下,对于市场的参与者而言,意味着未来存在波动率大幅走升的风险在抬升,对于黄金价格来说,随着未来全球经济增长边际变化的转变,资金流动的加速带来的波动风险在上升,从而存在较大概率对于黄金波动率的正向影响。

  对黄金价格的启示,需要关注实际利率的深渊是否抬头。随着欧日央行货币宽松的边际减量,韩国央行、加拿大央行等央行陆续进入加息周期,全球负利率空间的逐步降低,对于名义利率水平的抬升将进一步显现。而另一方面,通胀预期的逐步回归将带动市场通胀端的上移,在央行走出负利率的非常规空间路径中,通胀更快到来的概率在逐渐上升,从而为将来实际利率走出负利率空间创造条件。我们认为需要关注未来通胀的走势对于黄金市场微观结构的进一步影响,时间周期上未来半年将显得关键。

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